НАТАЛИЯ ОРЛОВА: Растёт доля представителей среднего класса, работающих в государственном секторе

Макроэкономисты разошлись во мнениях на Российском облигационном конгрессе в Петербурге. Об угрозе «ипотечного пузыря», зависимости курса рубля от нефтяных цен, инвестиционной привлекательности России и трансформации среднего класса – в интервью обозревателя Business FM Петербург Максима Морозова с главным экономистом Альфа-Банка Наталией Орловой.

Максим Морозов: Ваши общие впечатления от Облигационного конгресса в Петербурге – я знаю, что вы участвовали в дискуссии среди макроэкономистов, вокруг каких тем, по поводу чего была самая острая дискуссия?

Наталия Орлова: Вы знаете, мне кажется, очень сильное разделение настроений касается финансовых индикаторов, в частности, динамики ключевой процентной ставки и валютного курса, наверное, в меньшей степени. Да, в основном по ключевой ставке, потому что есть эксперты, которые ожидают снижения ставки вплоть до 5,5% и даже рассчитывают, что Центральный Банк, может быть, переоценит диапазон нейтральной ключевой ставки и сделает его ниже. Но есть эксперты, и я в том числе, более консервативно настроенные и вообще не уверенные в том, что на конец 2020 года мы увидим ставку ниже, чем ее текущий уровень.

Максим Морозов: В ЦБ недавно заявили, что достижение ставки в 8% - ипотечной в 8% - реалистично уже сейчас. Она же привязана к ключевой?

Наталия Орлова: Да, и это как бы некоторый такой вызов, потому что, действительно, с момента, когда ключевая ставка, по сути, стала объектом KPI по нацпроектам, здесь возникает некоторый нюанс в интерпретации будущих действий Центрального Банка. Потому что с одной стороны можно сказать, что Центральный Банк будет под некоторым давлением и, естественно, будет вынужден максимально быстро способствовать реализации нацпроектов, с другой стороны можно сказать, что Центральный Банк проявит большую склонность к независимости и будет следовать больше экономическим индикаторам.

Максим Морозов: А все же, какие факторы сейчас говорят в пользу того, что дальнейшее снижение ключевой ставки все-таки будет происходить – постепенно, но будет?

Наталия Орлова: В основном, конечно, это опасения того, что спрос в экономике останется слабым и инфляционное давление останется слабым. Но этот сценарий реализуется в предпосылке, что останется жесткая бюджетная политика, и это, на самом деле, тоже очень большой вопрос, потому что мы знаем, что бюджет тоже ответственен за реализацию нацпроектов и недофинансирование расходов по нацпроектам в 2019 году, вообще говоря, означает, что, наверное, в 2020-м таких рисков меньше. И, может быть, даже будет некоторое перевыполнение с учетом отложенных средств 2019 года.

Максим Морозов: На какой эффект можно рассчитывать от снижения ключевой ставки? Здесь, наверное, в первую очередь два направления – это снижение ипотечных ставок и поведение ставок по автокредитам.

Наталия Орлова: Понимаете, в принципе ипотечный рынок в России не насыщен, он долгосрочно имеет потенциал роста, но здесь вопрос заключается в том, что если мы считаем, что спрос в экономике слабый, не факт, что у людей будет достаточно собственного капитала, чтобы инвестировать его в недвижимость. Поэтому здесь, на самом деле, тоже есть некоторая опасность, что снижая ипотечную ставку, мы можем стимулировать не совсем естественных заемщиков или заемщиков, которые не очень могут просчитать свое финансовое положение...

Максим Морозов: Так называемый «ипотечный пузырь».

Наталия Орлова: Ну, да, мы, конечно, еще не в состоянии «ипотечного пузыря», но определенная угроза есть. Это рынок, который с 2014 года у нас не замедлялся и не сжимался, он растет достаточно быстро, а, например, с начала этого года у нас темпы роста ипотечного кредитования замедляются, в отличие от не ипотечного. И, может быть, там тоже как раз есть исчерпание вот этого собственного капитала заемщиков.

Максим Морозов: В связи с этим вопрос: как вы оцениваете риск возникновения «ипотечного пузыря» и «пузыря» потребительских кредитов? Потому что есть версия у некоторых аналитиков, что может даже лопнуть уже к 2021 году.

Наталия Орлова: В этом году у нас была большая дискуссия по поводу существования этого «пузыря». Центральный Банк обещал рынку, что будет вводить меры ограничивающего характера, макропруденциальные меры. Но пока мы видим, что рынок розничных кредитов растет по-прежнему быстро, как я сказала, замедляется ипотека, а не ипотека сохраняет достаточно быстрые темпы роста. Поэтому, если макропруденциальные меры и в следующем году покажут, что они не слишком эффективны, тогда, действительно, в 2021 году можно будет обсуждать формирование «пузыря». Пока мы не в состоянии «пузыря», совершенно точно. Но это не значит, что эти риски не материализуются.

Максим Морозов: В Центробанке говорят о постепенном отвязывании курса рубля от цен на энергоносители. По каким факторам мы можем судить, отвязался рубль или нет, и в какой степени?

Наталия Орлова: Это задача бюджетного правила, мы можем просто следить за изменением, за корреляцией, изменение цены на нефть – провоцирует ли оно аналогичное изменение курса. Действительно, есть много расчётов, которые показывают, что чувствительность курса к динамике цен на нефть стала ниже – это означает, что пока цена на нефть выше, чем 42 доллара за баррель, цена отсечения по бюджетному правилу, бюджет и Центральный Банк, как агент Минфина, стерилизуют эффект высоких цен на нефть для экономики. Как бы экономика не сталкивается с укреплением курса, которое могла бы видеть. Мы, действительно, видим в 2019 году валютный курс, в общем, был достаточно стабилен, на уровне 64-65 рублей к доллару, за исключением нескольких месяцев, и мало реагировал на какие-то беспокойства на нефтяном рынке.

Максим Морозов: О прогнозах что можно сейчас говорить, до конца года и, может быть, первый квартал 2020-го?

Наталия Орлова: Вы знаете, если говорить про курс, на самом деле, мне кажется, главной темой 2020 года для валютного рынка будет, вообще, зависимость от электорального цикла в США. Потому что пока российские финансовые рынки пребывают в полной уверенности, что у Трампа большая вероятность остаться на второй срок. Инвесторы – они обсуждают сейчас вот эту вводную предпосылку для формирования своих позиций, и если в какой-то момент следующего года политическая конкуренция в США обострится, то вполне возможно, что для российских инвесторов и для иностранных инвесторов в российские ценные бумаги это может стать определенным негативным фактором, потому что это будет означать возвращение санкционных рисков на повестку дня. Не факт, что рынки к этому готовы на данный момент.

Максим Морозов: Наверное, не случайно, что заседание совета директоров Центробанка как бы синхронизировали с заседанием ФРС США?

Наталия Орлова: Это вопрос уже монетарной политики и политики ФРС, это не совсем вопрос электорального цикла.

Максим Морозов: Хотел бы попросить вас прокомментировать – недавно вышел пресс-релиз Международного валютного фонда, аналитики считают, что макроэкономическая ситуация в России остается стабильной, несмотря на санкции и внутренние структурные ограничения. Выделяют три основных фактора: первый – сохранение прочной макроэкономической стабильности, контроль властей над инфляцией и то, о чем мы с вами уже сказали, третий фактор – бюджетное правило.

Наталия Орлова: Это, безусловно, факторы, которые купируют возможные риски и это, вообще говоря, факторы, которые должны позволять большую эффективность экономической политики. При этом, собственно говоря, сами эти факторы – они создают канву экономической политики, но они не являются стержнем повестки экономического роста. То есть они вспомогательные такие, аккомпанирующие факторы. Поэтому то, что у нас купированы экономические риски кризиса какого-то – это абсолютная правда, дальше вопрос то, что по поводу России – все эксперты испытывают беспокойство по поводу возможности ускорить темпы роста. Никто не сомневается, что о кризисе речи нет, но возможно ли выйти на 3%-ный рост в течение нескольких лет – это повод для дискуссии.

Максим Морозов: По словам некоторых аналитиков, интерес инвесторов к российским активам растет, в частности, привлекает макроэкономическая стабильность. Каковы ключевые причины для инвестирования в Россию сейчас, можем мы их обозначить?

Наталия Орлова: Здесь вопрос, с какими странами сравнивают. Россию в основном сравнивают с другими странами развивающихся рынков, основная масса этих стран – это страны сильно закредитованные. То есть Россия действительно очень выгодно отличается низкой долговой нагрузкой на фоне стран Латинской Америки или на фоне Турции, это абсолютная правда. По сравнению с развитыми странами российские ценные бумаги обеспечивают достаточно неплохую положительную доходность – как известно, в последнее время в развитых странах это стало редкостью. Но еще раз повторюсь, как мы видели в предыдущие годы, российский рынок не застрахован от шоков, и даже все макроэкономичекие достижения – объемные резервы государственные, низкий долг – это не спасает рынок от волатильности.

Максим Морозов: Не так давно вышло исследование Альфа-Банка по поводу состояния среднего класса в России – сокращается число представителей среднего класса. Как сдержать процесс и как нарастить прослойку среднего класса?

Наталия Орлова: Мы в этом исследовании самое интересное, что обнаружили, – что у нас происходит такая некоторая мутация среднего класса. Те люди, которые по уровню дохода по-прежнему относятся к среднему классу, они по своей сути, по характеристикам нефинансовым, становятся меньше похожи на таких стандартных представителей среднего класса, как это в западной литературе считается или как это было 20 лет назад. Потому что если раньше это были люди, может быть, больше заточенные на создание своего бизнеса, на работу в частном секторе, то сейчас растет доля людей, которые входят в средний класс, которые работают в государственном секторе. Поэтому здесь, мне кажется, проблема не только в том, что в численности средний класс сжимается, когда мы его определяем просто по уровню финансового дохода, а в том, что еще меняются поведенческие характеристики и, строго говоря, даже если люди по-прежнему состоятельные, у них не такие финансовые предпочтения, как раньше.